萬(wàn)科(000002.SZ/02202.HK)發(fā)布“收斂聚焦、鞏固提升基本盤”策略實(shí)施以來(lái)的首份業(yè)績(jī)報(bào)告。

年報(bào)顯示，萬(wàn)科2019年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3678.9億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)388.7億元，分別同比增長(zhǎng)23.59%和15.10%。萬(wàn)科營(yíng)收、凈利潤(rùn)增速均低于2018年，且連續(xù)兩年出現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比增速低于營(yíng)業(yè)收入同比增速的狀況。這被市場(chǎng)解讀作“經(jīng)營(yíng)績(jī)效不及預(yù)期”、“為平滑利潤(rùn)采用激進(jìn)費(fèi)用確認(rèn)方式”等，社交平臺(tái)甚至連夜掛出“萬(wàn)科業(yè)績(jī)是否達(dá)到預(yù)期”的大討論。

在2018年，萬(wàn)科首度提出“我們至少需要建立六個(gè)千億級(jí)業(yè)務(wù)，才能再造一個(gè)今天的萬(wàn)科。”如今，千億級(jí)業(yè)務(wù)中，萬(wàn)科仍只有房地產(chǎn)開發(fā)一個(gè)，房地產(chǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入占比仍高達(dá)95.9%。

作為多元化業(yè)務(wù)中最搶眼的萬(wàn)科物業(yè)，2019年?duì)I收順利破百億。該板塊的資本化運(yùn)作，一度被投資者視作萬(wàn)科股價(jià)的利好，但在17日晚間舉行的年度業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，萬(wàn)科董事會(huì)主席郁亮無(wú)情地?fù)羲榱送顿Y者的這一幻想：“我們物業(yè)暫時(shí)沒(méi)有上市計(jì)劃，或者說(shuō)在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)沒(méi)有上市計(jì)劃。”

在萬(wàn)科的《致股東》一文中，這家成立已有三十多年的公司仍舊意氣風(fēng)發(fā)，稱，“從黃金時(shí)代到白銀時(shí)代的轉(zhuǎn)變，帶來(lái)了更多的挑戰(zhàn)，但也給了萬(wàn)科提升競(jìng)爭(zhēng)維度的機(jī)會(huì)。”

但是，已經(jīng)連續(xù)多年，萬(wàn)科的業(yè)績(jī)穩(wěn)健仍在，驚喜不足，公司戰(zhàn)略甚至財(cái)務(wù)處理中處處透露出極強(qiáng)的危機(jī)意識(shí)。情緒極易傳導(dǎo)，當(dāng)萬(wàn)科在2018年高喊的“活下去”一語(yǔ)成讖之后，外界不禁擔(dān)憂，盡管仍舊身處掙錢最容易的房地產(chǎn)行業(yè)，萬(wàn)科多年來(lái)悲觀至此，是真的老去了么?

18日早盤，投資者們用行動(dòng)表達(dá)了對(duì)于萬(wàn)科業(yè)績(jī)的不滿，大盤高開紅盤的情形下，萬(wàn)科大幅度低開，并快速跌超3個(gè)點(diǎn)，截至發(fā)稿，萬(wàn)科A報(bào)27.42元，下跌2.45%。一位小股東告訴第一財(cái)經(jīng)，雖然萬(wàn)科的PB仍在低位，但他已準(zhǔn)備賣出這家公司。

瑞信也在18日清晨補(bǔ)了一刀，將萬(wàn)科A股評(píng)級(jí)下調(diào)至落后大盤，目標(biāo)價(jià)23.80元。

經(jīng)營(yíng)績(jī)效略顯沉悶

2019年年初，萬(wàn)科提出“收斂聚焦、鞏固提升基本盤”，并稱這是保證萬(wàn)科“活下去”的關(guān)鍵。

年報(bào)顯示，萬(wàn)科2019年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3678.9億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)388.7億元，分別同比增長(zhǎng)23.59%和15.10%。

這一營(yíng)收、凈利潤(rùn)增速均低于2018年。萬(wàn)科當(dāng)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2976.8億元，歸母凈利潤(rùn)337.7億元，同比分別增長(zhǎng)22.6%和20.4%。

同時(shí)，萬(wàn)科2018、2019年連續(xù)出現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比增速低于營(yíng)業(yè)收入同比增速的狀況。

但萬(wàn)科多個(gè)核心利潤(rùn)指標(biāo)均有下滑。萬(wàn)科房地產(chǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)的結(jié)算毛利率為27.2%，較2018年下降2.5個(gè)百分點(diǎn)，全面攤薄的凈資產(chǎn)收益率為20.7%，較2018年下降1個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)投資收益49.8億元，同比減少26.6%。

萬(wàn)科首席執(zhí)行官、總裁祝九勝回應(yīng)涉公司盈利能力下降稱，“我們四年前對(duì)自己內(nèi)部的要求就不是要重視單純的銷售規(guī)模，而我們更強(qiáng)調(diào)、更重視的是質(zhì)量，我們找了一個(gè)指標(biāo)回款率、回款水平，要做到應(yīng)收盡收，能回的盡快回，改善優(yōu)化現(xiàn)金流的情況”，“整個(gè)行業(yè)毛利的下降可能是長(zhǎng)期的趨勢(shì)。”

具體來(lái)看，這與萬(wàn)科計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備、資本化利息費(fèi)用前置、土地增值稅計(jì)提增加有直接關(guān)系。

截至2019年報(bào)告期末，萬(wàn)科存貨金額為8970.2億元，較2018年底增長(zhǎng)19.6%。其基于審慎的市場(chǎng)策略，對(duì)仍存在風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備為29.9億元。

本年計(jì)提的存貨減值準(zhǔn)備，影響本報(bào)告期稅后凈利潤(rùn)11.4億元，影響歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)7.8億元。

另外值得關(guān)注的是，萬(wàn)科在費(fèi)用處理上，采取了較為積極的確認(rèn)方式，也是公司利潤(rùn)展現(xiàn)不完美的原因。

報(bào)告期內(nèi)，萬(wàn)科實(shí)際利息支出合計(jì)139.6億元，其中資本化的利息合計(jì)56.9億元，資本化利息費(fèi)用化率為40.76%。

由于房企收入和結(jié)算通常存在錯(cuò)配現(xiàn)象，利息資本化是有一定合理性的，它其實(shí)只是將利潤(rùn)前置，因?yàn)槔①Y本化后未來(lái)結(jié)算時(shí)成本會(huì)更高，利潤(rùn)會(huì)更低。但相較于大多數(shù)房企的資本化利息費(fèi)用化率介于80%上下，萬(wàn)科的資本化利息費(fèi)用化率較低。

同時(shí)，因結(jié)算規(guī)模增加及土地增值稅計(jì)提增加，萬(wàn)科稅金及附加同比增長(zhǎng)41.98%。其中，土地增值稅由2018年的196.13億元增長(zhǎng)至2019年的295.87億元，在稅金及附加中增長(zhǎng)額度中靠前。這也進(jìn)一步導(dǎo)致萬(wàn)科歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比增速低于營(yíng)業(yè)收入同比增速。

董事、執(zhí)行副總裁及財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人王文金回應(yīng)第一財(cái)經(jīng)記者稱，“土地增值稅跟毛利水平掛鉤非常大，高毛利的項(xiàng)目比重特別大的時(shí)候產(chǎn)生的土地增值稅就特別多。”

為提升公司對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范能力，萬(wàn)科2019年分兩次完成總額為45億元住房租賃專項(xiàng)債券發(fā)行，發(fā)行利率分別為3.65%和3.55%;完成5億元超短期融資券發(fā)行，發(fā)行利率3.18%;此外還完成多次美元中期票據(jù)發(fā)行，最低票面利率為3.15%。

現(xiàn)金流折射房企融資困境

步入2020年，困擾房企2019年的首要難題融資難似乎已得到改善。業(yè)績(jī)會(huì)上稱“更強(qiáng)調(diào)、更重視的是質(zhì)量，而非銷售規(guī)模”的萬(wàn)科近日也在積極推動(dòng)各項(xiàng)債務(wù)融資活動(dòng)。

日前，萬(wàn)科公開發(fā)行不超過(guò)人民幣90億元公司債券已獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，面向合格投資者公開發(fā)行公司債券(第一期)(以下簡(jiǎn)稱“本期債券”)發(fā)行規(guī)模不超過(guò)人民幣25億元本期債券發(fā)行工作已于2020年3月16日結(jié)束，品種一實(shí)際發(fā)行規(guī)模15億元，最終票面利率為3.02%;品種二實(shí)際發(fā)行規(guī)模10億元，最終票面利率為3.42%，均屬于近年低位。

但是，“房住不炒”主基調(diào)下，地產(chǎn)行業(yè)融資渠道繼續(xù)受到嚴(yán)格監(jiān)管，房地產(chǎn)貸款增速回落。2019年末，全國(guó)主要金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款余額同比增長(zhǎng)14.8%，增速較上年末回落5.2%。

祝九勝也坦誠(chéng)，公司不敢對(duì)于近期的全球量化寬松，以及國(guó)內(nèi)的降準(zhǔn)等貨幣政策“抱有太高的預(yù)期”，因?yàn)閲?guó)內(nèi)資金主要將用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，跟地產(chǎn)關(guān)系不大。

從數(shù)據(jù)上看，即便龍頭萬(wàn)科，也確實(shí)遭遇了極其嚴(yán)重的融資困局。在房企債務(wù)總量控制的總體基調(diào)之下，萬(wàn)科的債務(wù)總額如期下降。截至2019年底，萬(wàn)科有息負(fù)債合計(jì)2578.5億元，占總資產(chǎn)的比例為14.9%。而2018年，這兩個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)錄得2612.1億元、17.1%。

具體到現(xiàn)金流上，萬(wàn)科2019年的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈額同比下降240.45%。其中，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~、投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別同比上升35.90%、57.50%。但籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比下降174.42%，成為拖累現(xiàn)金流的核心因素。

數(shù)據(jù)顯示，2019年萬(wàn)科籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入同比下降27.12%至1234億，籌資活動(dòng)現(xiàn)金流出同比增長(zhǎng)25.88%至1567億，一增一減的剪刀差，使得萬(wàn)科籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)袅鞒鲱~度高達(dá)333.38億元。

無(wú)論是主動(dòng)收縮，還是被動(dòng)降杠桿，萬(wàn)科的融資情況，或許只是行業(yè)面上的一個(gè)縮影。積極的信號(hào)是，截至2019年底，萬(wàn)科凈負(fù)債率(有息負(fù)債減去貨幣資金，除以凈資產(chǎn))為33.9%，在行業(yè)中繼續(xù)維持較低水平。

同時(shí)，萬(wàn)科賬面擁有已售未結(jié)轉(zhuǎn)資源6308億。低負(fù)債，高存留，萬(wàn)科為自己將來(lái)的業(yè)績(jī)釋放，可謂留足了空間。

郁亮在回應(yīng)面對(duì)新冠肺炎疫情的突然來(lái)襲之際也再度延伸到企業(yè)的生存之難。他說(shuō)道：“一年半之前，也就是2018年秋天，萬(wàn)科秋季例會(huì)的主題是‘活下去’，這在當(dāng)時(shí)是處于‘居安思危’的考慮，讓我們保持清醒和警惕，但是沒(méi)想到在今天，‘活下去’變成一個(gè)特別真實(shí)的存在，我希望每個(gè)人、每個(gè)企業(yè)都能健康的活下去，活得好，活的久。”

種種跡象顯示著，高呼“活下去”的萬(wàn)科確實(shí)是在做著最壞的打算。

千億級(jí)業(yè)務(wù)焦慮未解

地產(chǎn)主業(yè)外尋求第二價(jià)值曲線幾乎是不少房企近年探索的命題。作為一家一家危機(jī)感驅(qū)動(dòng)，而不是危機(jī)驅(qū)動(dòng)的企業(yè)，萬(wàn)科在多元化業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方面的意識(shí)要覺(jué)醒地更早。

回溯萬(wàn)科多元化業(yè)務(wù)的大致軌跡，90年代，在遍地黃金的時(shí)候，萬(wàn)科早早地開始了專業(yè)化的轉(zhuǎn)型。2012年，在外界普遍認(rèn)為地產(chǎn)還在黃金時(shí)代時(shí)，基于白銀時(shí)代的判斷，萬(wàn)科啟動(dòng)了“城市配套服務(wù)商”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，并于2018年升級(jí)為“城鄉(xiāng)建設(shè)與生活服務(wù)商”。萬(wàn)科在鞏固住宅開發(fā)和物業(yè)服務(wù)固有優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，新業(yè)務(wù)框架逐步拉開，目前已延伸至租賃住宅、商業(yè)開發(fā)和運(yùn)營(yíng)、物流倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)、冰雪度假等領(lǐng)域。

以物業(yè)為例，作為地產(chǎn)主業(yè)外最搶眼的業(yè)務(wù)板塊，萬(wàn)科物業(yè)整體保持著穩(wěn)中向好的發(fā)展態(tài)勢(shì)。

繼2018年萬(wàn)科物業(yè)錄得營(yíng)收同比增長(zhǎng)33.0%至97.96億元，萬(wàn)科物業(yè)2019年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)29.7%至127.0億元，坐上行業(yè)營(yíng)收破百億元的頭把交椅。相較于地產(chǎn)開發(fā)主業(yè)2019年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)23.90%而言，萬(wàn)科物業(yè)營(yíng)業(yè)收入增幅更為強(qiáng)勁，同比增長(zhǎng)達(dá)29.65%。

同時(shí)，2020年2月份，萬(wàn)科物業(yè)搶先開啟規(guī)模2萬(wàn)人的招聘計(jì)劃。這也令外界看到了萬(wàn)科進(jìn)一步壯大物業(yè)發(fā)展版圖的意圖。萬(wàn)科物業(yè)無(wú)疑是萬(wàn)科多元化業(yè)務(wù)版圖中最有望率先突破的業(yè)務(wù)板塊。

在物管企業(yè)開啟上市潮、《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點(diǎn)若干規(guī)定》發(fā)布等物業(yè)上市利好不斷的背景下，萬(wàn)科物業(yè)的上市也被認(rèn)為能夠部分改善萬(wàn)科股價(jià)表現(xiàn)，打開萬(wàn)科更多成長(zhǎng)性的想象空間。

在年度業(yè)績(jī)推介會(huì)上，郁亮不僅明確否定了近日市場(chǎng)盛傳的萬(wàn)科物業(yè)入股天驕物業(yè)51%股權(quán)，還再度重申，“我們物業(yè)暫時(shí)沒(méi)有上市計(jì)劃，或者說(shuō)在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)沒(méi)有上市計(jì)劃，當(dāng)人們把萬(wàn)科物業(yè)當(dāng)成城市服務(wù)商的時(shí)候我們才會(huì)考慮讓它上市，這點(diǎn)請(qǐng)大家耐心等一等，讓它更好地成長(zhǎng)以后再讓它上市。”

在彩生活(01778.HK)為代表的物管企業(yè)在“物業(yè)+O2O”的新玩法越來(lái)越缺乏驚喜度的背景下，一開始就選擇走另一條類似于基金管理的GP-LP的路子的萬(wàn)科物業(yè)有著選擇的勇氣也有著堅(jiān)持的定力。

在2018年，萬(wàn)科首度提出“我們至少需要建立六個(gè)千億級(jí)業(yè)務(wù)，才能再造一個(gè)今天的萬(wàn)科。”如今，千億級(jí)業(yè)務(wù)中，萬(wàn)科仍只有房地產(chǎn)開發(fā)一個(gè)，房地產(chǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入占比仍高達(dá)95.9%。

萬(wàn)科與不少投資者一樣深知轉(zhuǎn)型不易。萬(wàn)科在2018年提出鞏固 “基本盤”策略之際，就有言明“幾乎不可能再找到像房地產(chǎn)開發(fā)這樣客單價(jià)以百萬(wàn)計(jì)、而且可以依托標(biāo)準(zhǔn)化快速?gòu)?fù)制的實(shí)業(yè)業(yè)務(wù)”、“不可能再遇到一個(gè)與過(guò)去二十年房地產(chǎn)開發(fā)一樣，幾乎所有參與者都能賺錢、都很難虧錢的黃金時(shí)代”。

這種尋找房地產(chǎn)之外的千億級(jí)新業(yè)務(wù)的焦慮被外界認(rèn)為是萬(wàn)科這兩年最大的焦慮，也被認(rèn)為是萬(wàn)科股價(jià)難以得到提振的核心因素之一。

但地產(chǎn)開發(fā)主業(yè)競(jìng)爭(zhēng)早已轉(zhuǎn)為重量級(jí)選手扳手腕，稍不留神就容易招來(lái)致命性打擊，貽誤發(fā)展時(shí)機(jī)，可以說(shuō)地產(chǎn)業(yè)務(wù)不進(jìn)則退。

近兩三年間，在地產(chǎn)主業(yè)這個(gè)高烈度低容錯(cuò)賽道上，無(wú)論是年銷售金額、收入、凈利潤(rùn)等核心指標(biāo)，行業(yè)領(lǐng)軍者萬(wàn)科都曾或正在被碧桂園、恒大趕超。如今營(yíng)收、凈利潤(rùn)增速的下降再度顯示萬(wàn)科想鞏固基本盤并不容易。

或許，當(dāng)房地產(chǎn)行業(yè)真正的危機(jī)降臨，才能證明萬(wàn)科的正確，但是，已經(jīng)持續(xù)了十幾年的地產(chǎn)增長(zhǎng)神話，會(huì)在何時(shí)終結(jié)?

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