樂居財經(jīng)訊嚴(yán)明會6月29日，標(biāo)普確認(rèn)了中國鐵建01186.HK，601186.SH）的“A-”長期發(fā)行人信用評級，以及該公司擔(dān)保的高級無抵押票據(jù)的“A-”長期發(fā)行評級。
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穩(wěn)定展望反映了標(biāo)普認(rèn)為中國鐵建將在未來兩年保持其在中國工程與建設(shè)（E&C）行業(yè)的強大市場地位，杠桿率基本穩(wěn)定。
穩(wěn)定的訂單積壓和中國推動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)將支撐中國鐵建2022年和2023年的業(yè)務(wù)增長。標(biāo)普預(yù)測，繼2021年增長12%后，2022-2023年該公司的收入每年將增長7%-11%。這主要源于市政、建筑和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)業(yè)務(wù)的持續(xù)增長。2021年該公司E&C合同積壓量增長了14%，年末達到4.4萬億元人民幣，相當(dāng)于E&C部門收入的四倍多。在中央政府推動基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以穩(wěn)定經(jīng)濟增長的背景下，中國鐵建2022年第一季度新的E&C訂單同比增長7%。上述因素為未來兩到三年穩(wěn)定的收入增長提供了可見度。
業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善將有助于中國鐵建未來一到兩年的盈利能力。市政工程和投資相關(guān)項目等利潤率較高的業(yè)務(wù)的貢獻略有增加，這可能會緩解原材料成本高企的問題，并應(yīng)使公司的毛利率在2022-2023年間基本持平。同時，標(biāo)普相信，中國鐵建將逐步吸收困境房地產(chǎn)開發(fā)商的影響，其應(yīng)收賬款準(zhǔn)備金率將從2023年起降低（2021年該部分占收入的比例較高，為0.9%）。因此，標(biāo)普預(yù)計該公司調(diào)整后EBITDA利潤率將在2022年保持穩(wěn)定在5.7%，然后在2023年達到6.0%。
2021年調(diào)整后EBTIDA利潤率下降了20bps，達到5.7%。這主要是因為考慮到某些房地產(chǎn)開發(fā)商客戶的收款風(fēng)險較高，應(yīng)收賬款準(zhǔn)備金從2020年的33億元人民幣大幅增長至92億元人民幣。這抵消了報告披露毛利率的改善，由于成本削減和項目組合優(yōu)化，毛利率從2020年的9.3%上升到2021年的9.6%。
與投資相關(guān)的項目和高營運資金需求正在縮小中國鐵建的財務(wù)空間。標(biāo)普相信，該公司將繼續(xù)積極參與與投資相關(guān)的E&C項目。這將使其在2022年保持較高的營運資本需求。然而，標(biāo)普認(rèn)為，考慮到今年項目業(yè)主的融資條件普遍改善，以及中國鐵建加強了對應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)的管理，該公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)可能會加快。因此，標(biāo)普預(yù)計中國鐵建的營運資本凈流出將從2021年的650億元人民幣縮小至2022年的280億至320億元人民幣。參與現(xiàn)金支出要求較高的投資相關(guān)項目也將使公司的年度資本支出從2021年的329億元人民幣增加到2022-2023年的350-400億元人民幣。這些將進一步增加公司的調(diào)整后債務(wù)，該債務(wù)在2021年增長了30%以上，并限制了中國鐵建承擔(dān)額外投資的財務(wù)空間。
標(biāo)普預(yù)計，盈利增長和對投資相關(guān)項目采取更為慎重的做法，將有助于中國鐵建在2022-2023年將運營資金/債務(wù)的比率恢復(fù)到13%-14%（去年降至低于12%）。據(jù)標(biāo)普估計，由于利率較低，2022-2023年該公司將維持其EBITDA利息覆蓋率為4.0倍-4.2倍。該公司通過超出預(yù)期的投資實現(xiàn)更為激進的增長意愿將對公司的財務(wù)實力產(chǎn)生影響。
中國鐵建的穩(wěn)定展望反映了標(biāo)普的預(yù)期，即該公司將在未來兩年內(nèi)保持其在中國E&C市場的強勢地位。該公司大量的合同積壓可以為其穩(wěn)健的收入增長和5.0%-6.0%的穩(wěn)定EBITDA利潤率提供支持。根據(jù)標(biāo)普的評估，在此期間，中國鐵建的杠桿率將保持穩(wěn)定，利潤增長和營運資本管理工作將在很大程度上抵消與投資相關(guān)的建設(shè)項目持續(xù)支出帶來的債務(wù)增長。與此同時，標(biāo)普相信，在必要時，該公司將繼續(xù)受益于中國中央政府向其提供的及時特別支持。
如果中國鐵建的獨立信用狀況(SACP)趨弱，標(biāo)普或?qū)⑾抡{(diào)評級。如果該公司的FFO/債務(wù)比率低于12%，或EBITDA利息覆蓋率下降到接近3倍，即表明該公司的獨立信用狀況趨弱。如果發(fā)生以下狀況，則表明其獨立信用狀況趨弱:
中國鐵建的EBITDA利潤率持續(xù)顯著下降，可能是由于E&C市場競爭加劇或原材料和勞動力成本上升所導(dǎo)致;
由于客戶流動性較弱或自身議價能力減弱，公司面臨回款困難;或
中國鐵建在增加新投資項目方面表現(xiàn)較為激進，大大超過了標(biāo)普的基本假設(shè)。
如果中國政府向其提供支持的預(yù)期下降，標(biāo)普也可能下調(diào)中國鐵建的評級，盡管標(biāo)普認(rèn)為發(fā)生的概率不大。
如果中國鐵建通過實質(zhì)性的去杠桿化來加強其獨立信用狀況，標(biāo)普或?qū)⑸险{(diào)評級，這將體現(xiàn)在其EBITDA利息覆蓋率升至6倍以上的舒適水平。如果發(fā)生以下狀況，則表明其獨立信用狀況增強:
公司實現(xiàn)了比標(biāo)普預(yù)期更強勁的收入增長和EBITDA利潤率增長;
中國鐵建大幅削減對公私合作項目和一級土地開發(fā)項目的投資，產(chǎn)生穩(wěn)健的自由經(jīng)營現(xiàn)金流，以償還債務(wù);或
該公司實施了比標(biāo)普目前設(shè)想的更積極的去杠桿化措施，例如大規(guī)模的股權(quán)配售和資產(chǎn)處置。
如果中國政府向其提供支持的預(yù)期上調(diào)，標(biāo)普也可能上調(diào)中國鐵建的評級，盡管標(biāo)普認(rèn)為在未來12-24個月內(nèi)發(fā)生的概率不大。
ESG信用指標(biāo):E-2、S-2、G-2
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