觀點(diǎn)網(wǎng) 10月以來(lái)，再有多間大型房企信用評(píng)級(jí)遭到撤銷(xiāo)。

(資料圖片僅供參考)

先是穆迪宣布決定將融創(chuàng)中國(guó)、中國(guó)恒大集團(tuán)、景瑞控股和佳兆業(yè)集團(tuán)4家“Ca”家族評(píng)級(jí)公司“踢出”場(chǎng)外，數(shù)日后新城發(fā)展、新城控股的“BB”長(zhǎng)期外幣和本幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)也未能保住。

而到下旬，則再有紅星美凱龍“B-”長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)富力地產(chǎn)的“Caa2”公司家族評(píng)級(jí)分別被標(biāo)普和穆迪撤下。

“由于缺乏足夠信息來(lái)支持維持評(píng)級(jí)……”或“出于商業(yè)原因……”或“系應(yīng)公司要求……”，原因無(wú)一例外，幾乎都是內(nèi)房企業(yè)主動(dòng)有意為之。

房地產(chǎn)市場(chǎng)從去年至今的調(diào)整，對(duì)一眾開(kāi)發(fā)商們來(lái)說(shuō)，并不是一段美好時(shí)光。

對(duì)部分專(zhuān)業(yè)金融服務(wù)機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，也不是個(gè)好消息，它們正流失一大批長(zhǎng)期客戶(hù)。特別是以普華永道、德勤、安永和畢馬威為表代的"四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所"，以及標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽(yù)、穆迪組成的“三大國(guó)際信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)”。

它們與眾多中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)在過(guò)去十?dāng)?shù)年保持著合作關(guān)系，卻在短時(shí)間內(nèi)口碑反轉(zhuǎn)。沖突的關(guān)鍵點(diǎn)在于，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的專(zhuān)業(yè)服務(wù)從某種意義上與內(nèi)房企業(yè)尋求債務(wù)危機(jī)“軟著陸”的目標(biāo)形成沖突。

商業(yè)壁壘

信用評(píng)級(jí)，這個(gè)由亨利·瓦納姆·普爾先生建立于1860年的生意，最初服務(wù)于在美國(guó)南北戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期因蓬勃的鐵路建設(shè)而崛起的債券市場(chǎng)。標(biāo)準(zhǔn)普爾的前身，普爾出版公司當(dāng)時(shí)率先開(kāi)始提供金融信息和債券評(píng)級(jí)服務(wù)。后普爾出版公司與標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)公司于1941年合并，成為專(zhuān)業(yè)的金融分析機(jī)構(gòu)。

穆迪的歷史則最早可以追溯到1900年，其創(chuàng)始人約翰·穆迪于1909年出版的《鐵路投資分析》一書(shū)中，開(kāi)創(chuàng)性地采用資信評(píng)級(jí)符號(hào)來(lái)識(shí)別分辨不同公司發(fā)行的不同債券，首次為美國(guó)證券市場(chǎng)帶來(lái)資信評(píng)級(jí)概念。

1913年，約翰·穆迪帶領(lǐng)公司從鐵路債券領(lǐng)域進(jìn)軍公用事業(yè)和工業(yè)債券，同時(shí)創(chuàng)立了利用公開(kāi)資料進(jìn)行第三方獨(dú)立，且無(wú)須受評(píng)方授權(quán)的信用評(píng)級(jí)先河。同年，惠譽(yù)公司創(chuàng)立。

惠譽(yù)的前身同樣是一家出版公司，但它在1924年開(kāi)始轉(zhuǎn)型信用評(píng)級(jí)，使用從AAA到D級(jí)的評(píng)級(jí)系統(tǒng)對(duì)工業(yè)證券進(jìn)行評(píng)級(jí)。

到上世紀(jì)60年代，經(jīng)濟(jì)全球化和跨國(guó)公司的迅速發(fā)展推動(dòng)了資本的跨境流動(dòng)，當(dāng)時(shí)已在美國(guó)信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)建立起壟斷地位的標(biāo)普、惠譽(yù)、穆迪，決定進(jìn)軍全球市場(chǎng)。

這一時(shí)期，伴隨著歐元區(qū)成立之后債券市場(chǎng)的急速擴(kuò)張，標(biāo)普、惠譽(yù)、穆迪在歐洲站穩(wěn)腳跟，同時(shí)又因美國(guó)政府的官方背書(shū)，而無(wú)形中構(gòu)筑了堅(jiān)固的業(yè)務(wù)壁壘。

資料顯示，1975年，上述三家公司受美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）認(rèn)可而被認(rèn)定為“全國(guó)認(rèn)定的評(píng)定組織”，即“NRSRO”。

上世紀(jì)90年代，標(biāo)普、惠譽(yù)、穆迪開(kāi)始將目光聚焦在經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿薮蟮膩喼奘袌?chǎng)，并通過(guò)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)、以技術(shù)合作或參股的方式逐步建立網(wǎng)絡(luò)。

其中，標(biāo)準(zhǔn)普爾最早在1993年開(kāi)始在中國(guó)市場(chǎng)開(kāi)展業(yè)務(wù)，通過(guò)跨境信用評(píng)級(jí)幫助中國(guó)企業(yè)在國(guó)際資本市場(chǎng)發(fā)行債券?；葑u(yù)和穆迪則分別在在2000年和2001年宣布正式進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，并陸續(xù)在北京成立辦事處開(kāi)展業(yè)務(wù)。

質(zhì)疑聲中

“信用評(píng)級(jí)是對(duì)發(fā)行人按時(shí)足額償還債務(wù)之可能性的專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)。”這是標(biāo)準(zhǔn)普爾所給出的對(duì)于信用評(píng)級(jí)是何物的定義，用更簡(jiǎn)單的話語(yǔ)理解，信用評(píng)級(jí)是被評(píng)人違約風(fēng)險(xiǎn)的指示器，以幫助投資者作出更明智的投資選擇。

標(biāo)普、惠譽(yù)、穆迪在國(guó)際信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)的權(quán)威性無(wú)可置疑。但也正是這種幾乎說(shuō)一不二的氣概，使它們深陷漩渦當(dāng)中。

“我們生活在兩個(gè)‘超級(jí)大國(guó)’的世界里，一個(gè)是美國(guó)，一個(gè)是穆迪公司。美國(guó)可以用炸彈摧毀一個(gè)國(guó)家，穆迪可以憑借信用降級(jí)毀滅一個(gè)國(guó)家。有時(shí)候，兩者的力量，說(shuō)不上誰(shuí)更大。”米爾頓·弗里德曼如是說(shuō)。

由于使用有誤導(dǎo)性的評(píng)級(jí)方法助長(zhǎng)次貸規(guī)模，后又在市場(chǎng)出險(xiǎn)動(dòng)蕩的時(shí)候大規(guī)模下調(diào)相關(guān)債券的評(píng)級(jí)最終觸發(fā)漣漪效應(yīng)，三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在2008年金融危機(jī)期間的表現(xiàn)備受爭(zhēng)議。

“穆迪投資者服務(wù)機(jī)構(gòu)對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)品的評(píng)級(jí)，（一定程度上）導(dǎo)致了金融危機(jī)的發(fā)生。”美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）事后一度對(duì)三家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提起訴訟。

而在自2009年起的歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)時(shí)期，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)先后對(duì)相關(guān)國(guó)家主權(quán)信用評(píng)級(jí)的連續(xù)下調(diào)，后來(lái)被不少分析人士認(rèn)為對(duì)于問(wèn)題的解決沒(méi)有幫助。

了解到這一層歷史背景，再回望內(nèi)房企業(yè)今天的狀況——似乎歷史將要重演？

資料顯示，按照穆迪信用評(píng)級(jí)，穆迪的長(zhǎng)期評(píng)級(jí)分九級(jí)：Aaa、Aa、A、Baa、Ba、B、Caa、Ca和C。

其中，Baa級(jí)及以上為投資級(jí)別，以下則為投機(jī)級(jí)別。而C級(jí)為最低等級(jí)評(píng)級(jí)，指示該標(biāo)的“不能用來(lái)做真正的投資?！?Ca則表示標(biāo)的具高度投機(jī)性，是“經(jīng)常違約，或有其它明顯的缺點(diǎn)。”

而惠譽(yù)的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)與標(biāo)普基本相若，從AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC 、CC到SD/RD。

標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)BBB級(jí)及以上為投資級(jí)別，BB級(jí)或以下為投機(jī)級(jí)別。B級(jí)指發(fā)債人仍有能力償還債務(wù)，但受外部商業(yè)環(huán)境影響的風(fēng)險(xiǎn)極大。CCC級(jí)指發(fā)債人目前有可能違約。C等級(jí)表示發(fā)債人現(xiàn)時(shí)違約的可能性高，RD指示發(fā)債人已現(xiàn)限制性違約，SD為選擇性違約。

過(guò)去評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)上市企業(yè)主體或其旗下債券的評(píng)級(jí)調(diào)整，間隔通常在數(shù)月甚至半年以上，但在2021年內(nèi)，內(nèi)房企業(yè)經(jīng)受了有史以來(lái)最嚴(yán)厲且急速的評(píng)級(jí)調(diào)整。

以中國(guó)恒大集團(tuán)、富力集團(tuán)和中國(guó)奧園集團(tuán)，三家早早進(jìn)入出險(xiǎn)房企行列的廣東企業(yè)為例，穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽(yù)在內(nèi)的三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)2021年內(nèi)均對(duì)它們的評(píng)級(jí)或展望進(jìn)行了連珠炮式的評(píng)級(jí)調(diào)整。

尤其在2021年下半年，中國(guó)恒大、中國(guó)奧園被集中下調(diào)了8次，富力地產(chǎn)為4次。據(jù)市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)，三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)2021年下半年以來(lái)，面向地產(chǎn)行業(yè)企業(yè)的評(píng)級(jí)調(diào)整已達(dá)到數(shù)百次之多，這是過(guò)去不可想象的數(shù)量。

很少有企業(yè)吃得消這樣急速的評(píng)級(jí)下調(diào)。國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)評(píng)級(jí)對(duì)內(nèi)房企業(yè)的境外再融資能力產(chǎn)生了極具破壞性的影響。

另一方面，2015年國(guó)內(nèi)放開(kāi)中資企業(yè)到香港發(fā)行美元債券，是內(nèi)房企業(yè)那段時(shí)間借助“高杠桿、高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)”模式，進(jìn)行規(guī)模發(fā)展的基礎(chǔ)。但如今，隨著政策與外部環(huán)境的突變，內(nèi)房們?cè)诰惩膺M(jìn)行融資的時(shí)代大抵已宣告落幕。

內(nèi)房與三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)中斷合作的背后，是這些企業(yè)與香港資本市場(chǎng)脫鉤的縮影之一。與之同時(shí)發(fā)生的，是內(nèi)房不再聘請(qǐng)最為專(zhuān)業(yè)、嚴(yán)格的普華永道（PwC）、德勤（DTT）、畢馬威（KPMG）、安永（EY）擔(dān)任核數(shù)師。

當(dāng)在境外借貸的需求不再，那么與國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的合作是否已成為累贅？于是，各個(gè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商紛紛取消與標(biāo)普、惠譽(yù)、穆迪的合作，也成為一種下意識(shí)的自我保護(hù)行動(dòng)。

今年以來(lái)，標(biāo)普、惠譽(yù)和穆迪至少撤銷(xiāo)了約70家開(kāi)發(fā)商的評(píng)級(jí)，其中不乏身為示范性房企的旭輝控股和新城發(fā)展。而按照2021年銷(xiāo)售TOP50榜單房企統(tǒng)計(jì)，就有23家選擇斷開(kāi)與三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的聯(lián)系。

其中，與三家機(jī)構(gòu)完全取消合作的包括中國(guó)恒大、陽(yáng)光城、中梁控股、中國(guó)奧園、佳兆業(yè)集團(tuán)、合景泰富和海倫堡。僅保留一間合作的有融創(chuàng)中國(guó)、世茂集團(tuán)、融信中國(guó)、正榮地產(chǎn)、榮盛發(fā)展、富力地產(chǎn)、禹洲集團(tuán)、中駿集團(tuán)。

批評(píng)者普遍認(rèn)為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)無(wú)視市場(chǎng)信心恢復(fù)，部分聲音甚至提出“中國(guó)房企原罪論”，認(rèn)為三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)調(diào)整大部分動(dòng)機(jī)，來(lái)自于房地產(chǎn)行業(yè)的長(zhǎng)期低迷和不明朗的前景，卻忽視了具體企業(yè)的表現(xiàn)，尤其對(duì)于那些亟需鼓勵(lì)的出險(xiǎn)房企來(lái)說(shuō)。

今年4月初，穆迪宣布將建業(yè)地產(chǎn)及其附屬公司的發(fā)行人評(píng)級(jí)，從B1下調(diào)至B3。隨后，建業(yè)地產(chǎn)以“深感失望”作為評(píng)價(jià)，并提出“穆迪沒(méi)有充分了解公司的再融資及還款計(jì)劃，以及積極開(kāi)拓新融資管道的舉措，公司正在申請(qǐng)撤銷(xiāo)評(píng)級(jí)，及不會(huì)對(duì)穆迪進(jìn)一步的資料作出回應(yīng)?！?/p>

而今年3月份，出于延遲披露2021年度業(yè)績(jī)報(bào)告的原因，標(biāo)普曾一度中斷對(duì)寶龍地產(chǎn)的評(píng)級(jí)。5月26日，標(biāo)普恢復(fù)并確認(rèn)了寶龍地產(chǎn)的長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)為“B”，展望“負(fù)面”。

一個(gè)月后，標(biāo)普將寶龍地產(chǎn)的主體評(píng)級(jí)下調(diào)至由“B”下調(diào)至“CCC+”，并將評(píng)級(jí)列入負(fù)面信用觀察名單。隨后寶龍地產(chǎn)迅速申請(qǐng)，撤銷(xiāo)了標(biāo)普對(duì)其進(jìn)行的發(fā)行人信用評(píng)級(jí)，數(shù)日后，該公司完成了10億元人民幣境內(nèi)債務(wù)的展期。

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