樂居財(cái)經(jīng)李禮5月29日，天風(fēng)證券發(fā)布房地產(chǎn)行業(yè)研究周報(bào)。

行業(yè)追蹤（2023.5.20-2023.5.26）

(資料圖)

關(guān)注點(diǎn)1：行業(yè)融資狀況有無改善？

境內(nèi)債發(fā)行體量回暖明顯，境外融資能力繼續(xù)萎縮。1）境內(nèi)債：①從發(fā)行規(guī)?？矗兄笖?shù)據(jù)顯示，截止2023年4月末，房地產(chǎn)企業(yè)境內(nèi)債券年內(nèi)累計(jì)發(fā)行規(guī)模約916億元，同比+10.6%。22Q4行業(yè)融資端政策持續(xù)發(fā)力，“第二支箭”延期擴(kuò)容后，多家優(yōu)質(zhì)房企通過中債增發(fā)債，23年2-4月單月同比已連續(xù)高于20%，境內(nèi)融資能力逐步恢復(fù)。2）境外債：從發(fā)行規(guī)?？?，中指數(shù)據(jù)顯示，截止2023年4月末，境外美元債合計(jì)發(fā)行規(guī)模208.1億美元，同比+20.9%。23年初至今，房企海外發(fā)債累計(jì)規(guī)模雖實(shí)現(xiàn)同比正增長，但發(fā)債主要集中于1月，2-4月同比下滑明顯，行業(yè)境外融資能力下滑明顯，未見明顯修復(fù)。

關(guān)注點(diǎn)2：年內(nèi)償債高峰何時(shí)到來？

6-8月迎來境內(nèi)償債高峰，政策定調(diào)嚴(yán)守系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線。1）境內(nèi)債：2023年房地產(chǎn)行業(yè)境內(nèi)債到期規(guī)模約19942億元，同比+13.3%，今年前4個(gè)月已償還規(guī)模9053億元，仍有10889億元待償還債務(wù)，年內(nèi)償債高峰集中在6-8月，但從單月同比增幅看均低于2-5月，故天風(fēng)證券預(yù)計(jì)整體債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控。2024年境內(nèi)債到期約13748億，較23年規(guī)模將縮窄超30%，行業(yè)償債壓力或?qū)⑦M(jìn)一步趨緩。2）境外債：2023年房地產(chǎn)行業(yè)美元債到期規(guī)模約770億美元，同比+31.4%，償付較去年加大。因部分違約主體喪失還款能力、進(jìn)入債務(wù)重組階段，今年前4個(gè)月美元債已償還規(guī)模較小，仍有708億元待償還債務(wù)，償債高峰集中在年內(nèi)9-10月及24年2-3月。

天風(fēng)證券認(rèn)為，在行業(yè)經(jīng)歷了22年底“三支箭”政策基調(diào)轉(zhuǎn)向后，融資寬松的政策將具備相對(duì)定力。結(jié)合近期中央表態(tài)“關(guān)注地方政府債務(wù)、金融、房地產(chǎn)、糧食、能源等重點(diǎn)領(lǐng)域，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線”，融資端具備政策空間以應(yīng)對(duì)當(dāng)前基本面復(fù)蘇面臨的波動(dòng)性調(diào)整，若基本面表現(xiàn)繼續(xù)弱于預(yù)期，不排除融資政策支持力度繼續(xù)加大、擴(kuò)容擴(kuò)圍的可能，則政策博弈空間加強(qiáng)。

關(guān)注點(diǎn)3：出險(xiǎn)房企債務(wù)化解進(jìn)展如何？

出險(xiǎn)房企步入債務(wù)重組加速期。23年1月以來，已有華夏幸福、中國奧園、中國恒大、融創(chuàng)中國等多家房企債務(wù)重組計(jì)劃落地/取得進(jìn)展，行業(yè)債務(wù)化解工作顯著提速。債務(wù)重組包含展期、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)清償?shù)榷喾N形式，從已公告的房企重組方案看，債券展期和債轉(zhuǎn)股方式為當(dāng)前主流。

天風(fēng)證券認(rèn)為，23年以來多家出險(xiǎn)房企陸續(xù)完成債務(wù)重組，標(biāo)志著本輪供給側(cè)出清進(jìn)程進(jìn)入加速階段，由此引發(fā)的債務(wù)及不良資產(chǎn)問題未來或?qū)⒅鸩浇鉀Q，行業(yè)信心及市場預(yù)期也有望因此得以修正。①對(duì)于出險(xiǎn)房企，“保交付”仍是第一要義，未來戰(zhàn)略重心聚焦盤活存量項(xiàng)目、資產(chǎn)，關(guān)鍵仍是加速銷售回款、保證現(xiàn)金流入，盡快恢復(fù)正常經(jīng)營，償還債務(wù)。②對(duì)于未出險(xiǎn)房企，當(dāng)前融資環(huán)境整體寬松，再次發(fā)生大規(guī)模違約潮概率已經(jīng)很小，預(yù)計(jì)待基本面確立回升趨勢后，

項(xiàng)目質(zhì)量及布局優(yōu)異的房企有望受益于融資端及銷售端彈性的同時(shí)釋放。

5月新房成交同比微增，二手房同比增幅接近5成新房市場本周成交421萬平，月度同比+2.36%，相較上月下降14.69pct；累計(jì)庫存11590萬平，一線、二線去化加速，三線及以下速度持平。二手房市場本周成交207萬平，月度同比+49.38%，相較上月下降6.08pct。土地市場本周成交建面3406萬平，滾動(dòng)12周同比-0.47%；成交總額480億元，滾動(dòng)12周同比-15.09%；全國平均溢價(jià)率3.38%，滾動(dòng)12周同比+1.27pct。

本周申萬房地產(chǎn)指數(shù)-3.48%，較上周提升0.48pct，漲幅排名28/31，跑輸滬深300指數(shù)1.11pct。H股方面，本周Wind香港房地產(chǎn)指數(shù)-2.96%，較上周提升1.03pct，漲幅排序5/11，領(lǐng)先恒生指數(shù)0.66pct；克而瑞內(nèi)房股領(lǐng)先指數(shù)為-6.37%，較上周提升1.46pct。

投資建議：天風(fēng)證券認(rèn)為認(rèn)知差和剪刀差有望推動(dòng)地產(chǎn)板塊跑出相對(duì)收益。首先，認(rèn)知差存在于地產(chǎn)基本面，但數(shù)據(jù)持續(xù)驗(yàn)證我們對(duì)于2023年地產(chǎn)銷售復(fù)蘇的判斷；其次，剪刀差存在于基本面與板塊行情之間，即銷售持續(xù)復(fù)蘇但板塊持續(xù)調(diào)整。我們看好認(rèn)知差和剪刀差推動(dòng)下地產(chǎn)板塊跑出相對(duì)收益，建議重點(diǎn)關(guān)注：我愛我家、天地源、招商蛇口、中國海外宏洋集團(tuán)，選股思路圍繞以下4個(gè)維度：①二手房標(biāo)的、②銷售復(fù)蘇、③信用修復(fù)、④格局優(yōu)化，具體包括：1)二手房中介標(biāo)的，建議關(guān)注我愛我家、貝殼-W；2)行業(yè)銷售復(fù)蘇，建議關(guān)注招商蛇口、保利發(fā)展、中國海外宏洋集團(tuán)；3)優(yōu)質(zhì)民企信用修復(fù)，建議關(guān)注金地集團(tuán)、新城控股、龍湖集團(tuán)；4）區(qū)域競爭格局優(yōu)化，建議關(guān)注天地源、濱江集團(tuán)、華發(fā)股份。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1)證券市場波動(dòng)、政策推進(jìn)節(jié)奏及實(shí)施效果等存在不確定性；2)信用修復(fù)、格局優(yōu)化及行業(yè)復(fù)蘇不及預(yù)期；3)宏觀環(huán)境變化或?qū)π袠I(yè)及公司運(yùn)行產(chǎn)生影響。

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