過去一個(gè)月內(nèi),包括央行、銀保監(jiān)會(huì)等都先后釋放維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展的聲音,引發(fā)市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)信貸管理有所放松的期待。
10月20日,中共中央政治局委員、國務(wù)院副總理劉鶴表示,目前房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)了個(gè)別問題,但風(fēng)險(xiǎn)總體可控,合理的資金需求正在得到滿足,房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展的整體態(tài)勢(shì)不會(huì)改變。
證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿則表示,要堅(jiān)決從源頭上遏制過度發(fā)債融資,同時(shí)要加強(qiáng)債券市場(chǎng)統(tǒng)一執(zhí)法、妥善處理債券市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)。
這或許意味著,在維持房地產(chǎn)健康發(fā)展的大前提下,業(yè)界過于期待“大放水”并不現(xiàn)實(shí)。即便如此,邊際放松若能實(shí)現(xiàn),對(duì)于房地產(chǎn)而言仍能一定程度上緩解資金鏈的緊張。
當(dāng)前的房地產(chǎn)監(jiān)管體系,已經(jīng)逐步促使企業(yè)融資能力與其杠桿率掛鉤,這令不少企業(yè)陷入融資困境。不止一位房企高層對(duì)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體表示,房地產(chǎn)現(xiàn)在基本屬于借新還舊,在交易所、銀行間都并未獲得額度增加,更何況申報(bào)發(fā)行額度也不能超過擬償還債券的85%。
從融資情況看,近期包括遠(yuǎn)洋、金融街、碧桂園、旭輝等房企仍在發(fā)行信用債,但這并不能掩飾行業(yè)總體融資走低的趨勢(shì)。根據(jù)市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì),今年前三季度房企境內(nèi)外債券融資約7689億元,同比降21%,降幅較上半年擴(kuò)大5個(gè)點(diǎn)。
在行業(yè)轉(zhuǎn)折信號(hào)出現(xiàn)前,房企仍耐心地等待。
審核監(jiān)管
在房地產(chǎn)直接融資渠道中,公司債券占據(jù)了相當(dāng)大的比重。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,截止10月18日,房地產(chǎn)類企業(yè)境內(nèi)發(fā)行信用債共計(jì)約5302.39億元,去年全年則為6811.37億元;其中一般公司債占2091.72億元,去年全年則為2101.1億元左右。
上述公司債水平較數(shù)年前總體呈現(xiàn)大幅增長(zhǎng),主要得益于公司債券從過往的核準(zhǔn)制朝注冊(cè)制的轉(zhuǎn)變。
比如2017年5月,上交所發(fā)布《關(guān)于房地產(chǎn)業(yè)公司債券的分類監(jiān)管方案(試行)》,對(duì)房企公司債審核提高準(zhǔn)入門檻和進(jìn)行分類管理,包括限定為境內(nèi)外上市房企,以房地產(chǎn)為主的央企,中房協(xié)排名前100的其它民營非上市房企等;設(shè)置總資產(chǎn)、營收、扣非凈利潤、扣除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率等要求。
至2020年3月,公司債實(shí)行注冊(cè)制,公開發(fā)行公司債由交易所負(fù)責(zé)發(fā)行上市審核,中國證監(jiān)會(huì)進(jìn)行發(fā)行注冊(cè)。同時(shí),公司債發(fā)行條件刪除“最低公司凈資產(chǎn)”及“累計(jì)債券余額不超過公司凈資產(chǎn)的百分之四十”等條件。今年2月,證監(jiān)會(huì)進(jìn)一步取消了公開發(fā)行公司債的強(qiáng)制評(píng)級(jí)規(guī)定。
注冊(cè)制縮短了發(fā)債周期,并簡(jiǎn)化了審批標(biāo)準(zhǔn),對(duì)于房企而言增加了融資的可行性。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,2019年,房地產(chǎn)類企業(yè)境內(nèi)發(fā)行的一般公司債約為1611.87億元左右,僅相當(dāng)于2020年的77%。
但從企業(yè)個(gè)體的感受觀察,形勢(shì)或許嚴(yán)峻不少。觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體不完全統(tǒng)計(jì),截止10月20日,年內(nèi)主流房企在證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)注冊(cè)并獲批復(fù)的公司債總規(guī)模大約1780.31億元,其中上半年逾1580億元,包括碧桂園139億元,大連萬達(dá)商管128億元;下半年則不足200億元,規(guī)模最大的是世茂股份(600823)66.38億元,審批量出現(xiàn)較大差異。
按照一般規(guī)定,房企申請(qǐng)注冊(cè)公司債可采用分期發(fā)行方式,首期發(fā)行自同意注冊(cè)之日起12個(gè)月內(nèi)完成,其余各期則為24個(gè)月。
通過該規(guī)定,不少房企今年所發(fā)行公司債,實(shí)際上使用的是2020年所獲批的額度。比如陽光城2020年注冊(cè)80億元債券,至今年7月已發(fā)行至第四期,剩余部分至今仍未發(fā)行完畢。
對(duì)于發(fā)行債券、票據(jù)融資,受訪的房企高層均對(duì)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體表示,整體發(fā)債難度都不小。一位不具名的華南房企高層默認(rèn)了融資渠道收緊的說法;某國有房企于上半年成功發(fā)行了公司債,該公司高層表示,盡管當(dāng)下監(jiān)管層仍批復(fù)房企發(fā)債,但審核屬于“嚴(yán)格”的級(jí)別。
北京房企遠(yuǎn)洋集團(tuán),此前也曾提及房企融資的相關(guān)限制性政策。該公司指出,信貸融資方面,商業(yè)銀行需在房企滿足一定前提條件的基礎(chǔ)上,方可向其發(fā)放貸款,且發(fā)放貸款的形式及用途亦需滿足相關(guān)要求。
其續(xù)稱,房企在目前階段通過發(fā)行股票、債券等其他渠道進(jìn)行融資亦需滿足相關(guān)監(jiān)管部門的額外審批要求。
以上交所為例,今年4月22日,該交易所發(fā)布《上海證券交易所公司債券發(fā)行上市審核規(guī)則適用指引第3號(hào)--審核重點(diǎn)關(guān)注事項(xiàng)》。
根據(jù)《指引》,上交所將重點(diǎn)關(guān)注發(fā)行人是否屬于“母弱子強(qiáng)”的投資控股型發(fā)行人以及是否存在信用評(píng)級(jí)下調(diào)、債務(wù)違約記錄等需要關(guān)注的情形,并對(duì)城市建設(shè)類企業(yè)和房地產(chǎn)企業(yè)等特定類型發(fā)行人信息披露要求進(jìn)行了特別明確。
10月20日,證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿亦對(duì)注冊(cè)制改革一事表達(dá)看法。易會(huì)滿表示,監(jiān)管部門始終強(qiáng)調(diào)注冊(cè)制絕不意味著放松審核要求,必須對(duì)信息披露的真實(shí)準(zhǔn)確完整嚴(yán)格把關(guān),從源頭上提升上市公司質(zhì)量。他還強(qiáng)調(diào),必須深刻認(rèn)識(shí)資本的“雙重性”,嚴(yán)把資本市場(chǎng)“入口關(guān)”。
審批要求
房地產(chǎn)是資金流向的主要目的地之一,過去幾年該行業(yè)持續(xù)處于調(diào)控之下。僅從發(fā)債端看,2015年證監(jiān)會(huì)放松房企境內(nèi)融資條件,并原則性同意紅籌公司于境內(nèi)發(fā)行中期票據(jù)、短期融資券及公司債;次年,交易所則要求將房企分三類監(jiān)管,并要求公司債募集資金不得用于購置土地。
上述兩項(xiàng)政策,再疊加2017年5月對(duì)房地產(chǎn)公司債分類監(jiān)管政策,就已經(jīng)使房企的直接融資遭遇了先揚(yáng)后抑的過山車歷程。觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體曾報(bào)道,碧桂園從2016年到2018年間,所申請(qǐng)公開發(fā)行的一筆200億元公司債項(xiàng)目?jī)啥戎兄埂?/p>
與過往的調(diào)控相比,2020年8月住建部、央行明確對(duì)重點(diǎn)房企資金監(jiān)測(cè)和融資管理的規(guī)則,影響則更為深遠(yuǎn)。隨著“三條紅線”政策出臺(tái),房企融資限制繼續(xù)收緊,這被郁亮稱為“金融紅利時(shí)代結(jié)束”的標(biāo)志。
某國有房企高層對(duì)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體表示,房企發(fā)債早已基本是借新還舊,而“三條紅線”以來監(jiān)管部門的額外審批要求之一,主要跟窗口指導(dǎo)“85折”有關(guān)。
“85折”是對(duì)到期債務(wù)償付比例的一種簡(jiǎn)稱。實(shí)際上于去年11月27日,上交所已發(fā)布《上海證券交易所公司債券發(fā)行上市審核規(guī)則適用指引第1號(hào)--申請(qǐng)文件及編制》,明確以8月10日為節(jié)點(diǎn),在該節(jié)點(diǎn)之后受理的房企公司債,申報(bào)額度不得超過擬償還債券本息規(guī)模85%。
至今年4月底,上交所對(duì)《指引》進(jìn)行修訂,刪除以去年8月10日為節(jié)點(diǎn)的相關(guān)表述,將“85折”的限定范圍擴(kuò)大到房企申報(bào)的所有公司債。
在實(shí)操中,“85折”上限并不會(huì)一定觸及。比如陽光城,去年8月下旬發(fā)行10億元新債,擬用于償還“16陽城02”剩余本金12.89億元,比例約77.58%;今年7月發(fā)行的15億元新債,主要用于償還和回售“16陽城01”及“19陽城02”共20.6億元本金,比例約72.82%。
透過“85折”規(guī)則促使房企存量債務(wù)平穩(wěn)下降的同時(shí),受訪的房企高層亦強(qiáng)調(diào),現(xiàn)階段房企包括公司債、中期票據(jù)等渠道并沒有新增額度。
“現(xiàn)在交易所和銀行間融資并沒有按\"三條紅線\"來區(qū)別對(duì)待(房企),就連\"綠檔\"也沒有增加額度。”工作于“綠檔”國有房企的人士表示,現(xiàn)在連他們也感到融資收緊的壓力。
根據(jù)外界所提及的說法,“三道紅線”按三項(xiàng)指標(biāo)達(dá)標(biāo)數(shù)不同,從低到高歸為紅、橙、黃、綠四檔,對(duì)應(yīng)有息負(fù)債規(guī)模年增速不超過0、5%、10%、15%。
上述房企高層對(duì)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體確認(rèn),房地產(chǎn)融資環(huán)境的確尚未放松,監(jiān)管層在發(fā)債審批時(shí),嚴(yán)審的重要環(huán)節(jié)是“募資用途”。該人士解釋,這主要是由于監(jiān)管層擔(dān)心房企的償債能力。
上交所于6月披露數(shù)據(jù)顯示,2020年,公司債券發(fā)行人平均實(shí)現(xiàn)營收增幅2.5%,房地產(chǎn)發(fā)行人平均收入上升11.95%;發(fā)行人籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出同比上升13.35%,而房地產(chǎn)企業(yè)受“三條紅線”等行業(yè)政策影響,籌資活動(dòng)現(xiàn)金流較上年大幅下滑94.43%。
當(dāng)時(shí)上交所回應(yīng)公司債年報(bào)監(jiān)管工作時(shí)重點(diǎn)提及,要聚焦風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向,關(guān)注債券償付重大事項(xiàng)披露。其中,交易所針對(duì)前期風(fēng)險(xiǎn)暴露程度較高、受疫情影響較為嚴(yán)重的企業(yè),以及本年度償債壓力較大、經(jīng)營狀況或償債能力等財(cái)務(wù)指標(biāo)發(fā)生重大負(fù)面變化的發(fā)行人進(jìn)行了詳細(xì)分析。
標(biāo)普信評(píng)在近期一份報(bào)告中亦指,在監(jiān)管逐漸加大供給側(cè)調(diào)控力度的情況下,過往激進(jìn)拿地進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張導(dǎo)致高杠桿的房企或?qū)⒚媾R更大的挑戰(zhàn)。這主要是由于在當(dāng)前偏緊的融資環(huán)境下,高杠桿房企很難繼續(xù)借助再融資維持資金滾動(dòng),可能催化信用風(fēng)險(xiǎn)事件的發(fā)酵。
而觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體了解到,相當(dāng)一部分房企在融資時(shí)會(huì)設(shè)置特殊條款,包括但不限于交叉保護(hù),財(cái)務(wù)指標(biāo)承諾,控制權(quán)變更,評(píng)級(jí)承諾等,單一債容易引發(fā)蝴蝶效應(yīng)?;幽陝?chuàng)始人曾寶寶此前提及,9月底標(biāo)普突然下調(diào)公司評(píng)級(jí),致使公司境內(nèi)外融資交叉嚴(yán)重受限,流動(dòng)性出現(xiàn)階段性緊張。
另一家已經(jīng)出現(xiàn)債務(wù)違約的房企藍(lán)光發(fā)展(600466),于去年3月、7月發(fā)行共計(jì)15.5億元公司債,僅占2019年11月獲批29億元發(fā)行額度的53%,此后鮮有新增公司債發(fā)行。按照規(guī)定,本次債券發(fā)行有效期截止今年11月。
夾縫之間
除了交易所市場(chǎng),銀行間市場(chǎng)常用的中期票據(jù)、短期融資券、超短期融資券等工具也并未繼續(xù)成為房企的“樂土”。盡管繼今年2月證監(jiān)會(huì)取消公司債的強(qiáng)制評(píng)級(jí)后,3月交易商協(xié)會(huì)同樣取消短期融資券的強(qiáng)制評(píng)級(jí)規(guī)定,但房企中期票據(jù)基本要受到“85折”等額外審批要求限制。
觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體不完全統(tǒng)計(jì),截止10月20日,交易商協(xié)會(huì)所披露于年內(nèi)接受主流房企的中期票據(jù)注冊(cè)申請(qǐng)總額度大約935.13億元左右。
其中,和公司債申請(qǐng)批復(fù)數(shù)量分布類似,中期票據(jù)接受注冊(cè)絕大部分集中于上半年,約占762億元,涉及萬科、陽光城、大連萬達(dá)商管、華潤置地、保利、金茂、大悅城(000031)等;三季度主要集中于9月獲批注冊(cè),僅涉及天恒置業(yè)、首開股份(600376)。
接受采訪的房企高管表示,行業(yè)基本都是借新還舊,票據(jù)注冊(cè)的情況一定程度上只代表這個(gè)時(shí)間段內(nèi)相應(yīng)的企業(yè)有存續(xù)債到期?!皼]有太多特殊意義?!?/p>
據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,“三條紅線”亦即2020年8月以來,通過公司債、中期票據(jù)、超短期融資債券、ABS等工具融資次數(shù)較多的房企是招商蛇口(001979),包括10筆超短期融資券、5筆公司債及3筆中期票據(jù),募資總額達(dá)245億元;其次是華發(fā)股份(600325)16筆、首開股份14筆、保利發(fā)展(600048)13筆。
若只觀察公司債(不含私募債)一項(xiàng),這段時(shí)期內(nèi)發(fā)行公司債最多的房企則分別是保利發(fā)展10筆,萬科、中海、龍湖各8筆,金融街7筆。房企發(fā)債過程阻力較大,但成功從公開市場(chǎng)募集到資金仍會(huì)為它們帶來不小的益處。
從直接影響看,今年發(fā)行公司債的萬科、保利、陽光城等企業(yè),按照既定的募集資金運(yùn)用計(jì)劃執(zhí)行后,它們?cè)诤喜⒇?cái)務(wù)報(bào)表所呈現(xiàn)的資產(chǎn)負(fù)債率基本增幅不大,流動(dòng)資產(chǎn)對(duì)流動(dòng)負(fù)債的覆蓋能力卻得到提升,短期償債能力有所增強(qiáng)。
正常情況下,房企發(fā)債所需的償債資金主要來源于其日常經(jīng)營收入,這要求企業(yè)保持良好的經(jīng)營狀況、財(cái)務(wù)狀況及資產(chǎn)質(zhì)量。而受到過去幾年地價(jià)占房?jī)r(jià)比例升高影響,房企盈利能力總體已較過往水平有所下降。
其次是通過現(xiàn)有的銀行授信額度,以及銷售回款提供流動(dòng)性支持。比如截止今年上半年,遠(yuǎn)洋宣稱未使用授信額度596億元,并共享母公司的授信額度,后者尚未使用的授信額度為2424億元。大部分房企年內(nèi)均力圖提高銷售回款速度,推出包括降價(jià)、促銷等營銷措施。
而在銀行貸款“兩集中”的限制下,商業(yè)銀行對(duì)房企的信貸融資條件增加,在商品房貸款方面亦陷入按揭額度快用完的局面。
海通證券曾統(tǒng)計(jì),39 家上市銀行中,個(gè)人住房貸款占比超出警戒線的銀行依然為11家,但過線幅度普遍下降,房地產(chǎn)貸款占比超出警戒線的銀行從10家下降為9家。
值得一提的是,對(duì)于房企而言,它們?nèi)钥梢酝ㄟ^“住房租賃專項(xiàng)公司債券”公開獲取到一部分資金。根據(jù)交易所的規(guī)則,該融資品種募集資金需有不低于70%用于租賃住房項(xiàng)目,項(xiàng)目涵蓋居住用地、集體用地建設(shè),商業(yè)辦公用房、工業(yè)廠房等改造的租賃項(xiàng)目,并不受到“85折”限制。
包括萬科、保利、金地、濱江、華潤置地、大華集團(tuán)、華發(fā)股份、陽光城等房企,過去一年以來都已獲批或正申請(qǐng)住房租賃專項(xiàng)公司債券。從實(shí)操情況看,萬科、保利等完成發(fā)行該品種的企業(yè),除了將不少于70%資金用于租賃項(xiàng)目建設(shè),剩余部分多用于“補(bǔ)充流動(dòng)資金”。
不過,上述渠道獲取的流動(dòng)資金仍難以止渴。大部分從業(yè)者都未曾預(yù)料到,“三條紅線”以來房地產(chǎn)監(jiān)管造成的影響如此深遠(yuǎn)。若針對(duì)房企的融資限制性政策延續(xù)或進(jìn)一步加強(qiáng),這個(gè)群體在融資計(jì)劃和融資成本方面都將面臨一個(gè)極為艱辛的時(shí)刻。
面對(duì)這樣局面,房企對(duì)于融資邊際寬松抱有較高期待,監(jiān)管層的表態(tài)則時(shí)刻牽動(dòng)它們的神經(jīng)。
9月底央行、銀保監(jiān)會(huì)對(duì)外表示,指導(dǎo)主要銀行準(zhǔn)確把握和執(zhí)行好房地產(chǎn)金融審慎管理制度,保持房地產(chǎn)信貸平穩(wěn)有序投放,維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。
10月中旬,央行金融市場(chǎng)司司長(zhǎng)鄒瀾解釋,部分金融機(jī)構(gòu)對(duì)于30家試點(diǎn)房企“三線四檔”融資管理規(guī)則也存在一些誤解,將要求“紅檔”企業(yè)有息負(fù)債余額不得新增,誤解為銀行不得新發(fā)放開發(fā)貸款,企業(yè)銷售回款償還貸款后,原本應(yīng)該合理支持的新開工項(xiàng)目得不到貸款,也一定程度上造成了一些企業(yè)資金鏈緊繃。
10月20日,中共中央政治局委員、國務(wù)院副總理劉鶴亦表態(tài),房地產(chǎn)合理的資金需求正在得到滿足。同日,央行副行長(zhǎng)、國家外匯管理局局長(zhǎng)潘功勝指出,在金融管理部門的預(yù)期引導(dǎo)下,金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好過度收縮的行為逐步得以矯正,融資行為和金融市場(chǎng)價(jià)格正逐步恢復(fù)正常。
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